ПЕКИН – Темпы роста ВВП Китая, возможно, все еще велики по мировым стандартам, но 6%, в пересчете на год за третий квартал 2019 года, это самый низкий показатель, зафиксированный в стране с 1992 года. Фактически рост ВВП Китая, начиная с первого квартала 2010 года, когда он превысил 12% годовых, неуклонно замедляется. Эта тенденция к снижению более опасна, чем кажется многим наблюдателям.
В последние годы как внутри Китая, так и за его пределами, многие смирились с перспективой замедления экономического роста в стране. Утверждается, будто сокращение численности трудоспособного населения означает, что для полной занятости больше не нужен рост на 8%, поэтому введение дополнительных налоговых или денежных стимулов не имеет смысла. Вместо этого китайские политики должны сосредоточиться на улучшении качества роста посредством структурных реформ со стороны предложения — цель, которую, по мнению большинства экономистов в Китае, на самом деле легче достичь в условиях более низкого роста.
Такой подход ошибочен. Хотя структурная перестройка имеет решающее значение, замедление темпов экономического роста не обязательно для успеха — напротив, оно помешало бы реформе. Более того, учитывая, что запутанность китайского рынка труда осложняет сбор данных, вполне вероятно, что ситуация с занятостью в Китае не так остра, как считают многие.
В этом контексте первоочередной задачей правительства Китая должно быть прекращение снижения темпов роста ВВП — не в последнюю очередь для предотвращения эффекта «снежного кома», который в дальнейшем затруднит восстановление темпов роста. После почти десятилетия непрерывного замедления роста, которому не видно конца, у инвесторов и потребителей все меньше желания тратить деньги. Серьезные финансовые уязвимости только усугубят их опасения; ceteris paribus (при прочих равных условиях) замедление темпов роста снизит все показатели финансовой устойчивости.
К счастью, у Китая есть политическое пространство для стимулирования. Безусловно, в пересчете на процент от ВВП, объем денежной массы Китая (М2) — один из самых высоких в мире. Финансовое положение страны, может, и не столь радужно, как в официальных данных, да и отношение корпоративного долга к ВВП также одно из самых высоких в мире. Но при ближайшем рассмотрении оказывается, что связанные с этим риски преувеличены.
Основной риск, вызываемый ростом денежной массы, это, конечно, инфляция. Но утверждение Милтона Фридмана в 1956 году о том, что «инфляция всегда и везде является монетарным явлением», в последние годы было полностью опровергнуто. Страны с высоким отношением M2 к ВВП часто сохраняли низкий уровень инфляции, в то время как страны с низким отношением M2 к ВВП иногда страдали от большой инфляции.
Китай не является исключением. Хотя за последнее десятилетие М2 все время росла быстрее, чем номинальный ВВП, индекс основных потребительских цен Китая колебался на уровне около 2%, а индекс цен производителей часто оказывался вообще отрицательным. Отчасти это можно объяснить финансовыми привычками китайских домохозяйств: они откладывают много денег, что повышает М2, но в основном на сберегательных счетах, которые не являются инфляционными. На данный момент дефляция для Китая является более серьезной проблемой, чем инфляция.
На фискальном фронте цифры вдвойне обманчивы. Официально в Китае за последнее десятилетие среднее отношение дефицита к ВВП составило менее 2%, а отношение государственного долга к ВВП — около 40%. Тем не менее, только за первые десять месяцев этого года местные органы власти выпустили облигации специального назначения на сумму 2,53 триллиона юаней (359 миллиардов долларов США), предназначенные для поддержки проектов, представляющих общественный интерес.
Такие облигации не учитываются как дефицитное финансирование, поскольку предполагается, что финансируемые ими проекты будут приносить достаточный доход для покрытия всех долговых обязательств. Если их учесть, то дефицит и коэффициенты задолженности Китая окажутся значительно больше.
Тем не менее, даже если пересчитать эти показатели с учетом всех условных обязательств правительства, финансовое положение Китая останется значительно сильнее, чем у большинства развитых стран. И, что более важно, правительство Китая может похвастаться чистыми активами, составлявшими, по данным Китайской академии социальных наук, около 17 триллионов долларов в 2016 году, что является мощным буфером против фискальных потрясений.
Более значительные риски связаны с корпоративным долгом Китая, который превысил 160% ВВП в 2017 году. Но даже здесь нет оснований для паники, потому что корпоративные долги страны — в основном из-за слаборазвитых рынков акций — финансируются главным образом за счет внутренних сбережений. (Несмотря на увеличение внешней задолженности Китая за последние годы, она остается относительно низкой.)
Более того, рост корпоративного долга Китая к ВВП замедлился в последние годы. Лучший способ поддержать эту тенденцию — не отказываться от пролонгации корпоративных долгов, что может привести к нехватке ликвидности и, как следствие, к ненужному банкротству компаний, а вместо этого дать фирмам шанс рассчитаться с долгами. Для этого нужны более высокие темпы роста экономики.
У Китая есть политическое пространство для реализации мощного пакета экономических стимулов. Хотя совершенно не следует закрывать глаза на побочные эффекты и ограничения такого пакета, но угрозы, связанные с продолжающимся замедлением роста, — не только для Китая, но и для глобальной экономики, стоящей на грани рецессии, — требуют от правительства использования этих стимулов.